标的公司《增资协议》的具体内容，以及相关特殊股东权利是否已终止，有待进一步披露。
4月27日晚，润泽科技（300442.SZ）发布重组草案，拟以27.45亿元收购控股孙公司广东润惠42.56%少数股权，实现全资控股。交易对价全部以发行可转债的方式支付——这在重组实际操作中并不多见。
交易对方阵容豪华——东方资产、长城资产、中信投资、光大金瓯及招商系等AMC及银行系基金齐聚。但在这些机构的增资协议中，一个名为“权利维持费”的东西，将投资行为的边界模糊化，带来“明股实债”的疑问。
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交易对价100%以可转债支付
广东润惠成立于2020年4月，注册地位于佛山高明，核心资产是三栋数据中心（A-1、A-2已运营，A-3在建）和二期6.64万平方米的建设用地。简单说，这是一座正在爬坡中的IDC/AIDC园区。
润泽科技与广东润惠的关系并不复杂：上市公司通过全资子公司润泽发展持有48.87%股权，自身直接持有8.58%，合计控制57.44%。剩余42.56%分散在12名投资人手中。
交易对价的支付方式是100%可转债——面值100元/张，合计发行约2745万张，期限3年，初始转股价格50.35元/股。票面利率极低，三年累计仅1.4%。这意味着交易对方实质上拿到的是“可转股的债”：若润泽科技股价表现好，可转股获利；若股价低迷，到期拿回本息。
在交易对方享受兜底保障的同时，本次重组却未设置业绩和减值补偿承诺，这意味着上市公司和中小投资者面临风险敞口：标的公司2025年扣非净利仍亏3748万元，估值却已达64.5亿元。
实际上，这些交易对方在一开始投资于标的公司时，就透出一种“明股实债”的味道。
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“权利维护费”披露不详
2024年6月，西藏信托以5.3亿元增资入股广东润惠（持股20.95%），协议约定了三重保障：
1.润泽科技需按“目标收益率-实际分红差额”向西藏信托支付“权利维持费”，以维持上市公司享有对标的公司的优先购买权；
2.润泽科技须在增资款支付后6至30个月内提交换股收购方案；
3.若上市公司未启动换股收购，控股股东京津冀润泽承担最终回购义务。
这一安排的本质是：西藏信托出资5.3亿元，按固定收益率收取权利维持费，到期若未能换股，则由控股股东兜底回购——带有典型的“明股实债”特征。
2025年7月，上市公司以5.318亿元向西藏信托收购了其所持有的广东润惠股权。也就是说，西藏信托5.3亿元投资本金，在1年后退出时仅获得了180万元的股权增值回报，收益率0.34%。
重组报告书中没有披露上市公司在此期间向西藏信托支付了多少“权利维持费”，因此西藏信托的总收益情况不得而知。
除了西藏信托以外，中金算力基金等12名后续投资人（即本次重组的交易对方）增资时均沿用了类似的协议条款，包括权利维持费、投资者退出安排、京津冀润泽最终回购义务等约定。
重组报告书中同样没有披露的是，标的公司《增资协议》中所约定的各项特殊股东权利，在本次重组启动后是否已终止。
这些内容的进一步披露，将有助于投资者更加理解本次交易的全貌。
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